年度回顾：品牌率先反弹，制造后程发力

行情回顾：A 股、港股大盘下行，纺服板块表现明显好于大盘

年初至今 A 股、港股大盘有所下行，美股、台股大盘上行；纺服板块 A 股、港股、美股可选板块整体表现好于大盘，台股纺织板块略低于大盘。

1. A 股：年初至今基本持平，品牌服饰、纺织服装上涨好于大盘，纺织制造板块表现次于大盘，品牌服饰板块相对表现最优；

2. 港股：年初至今大盘有所下滑，纺织服装板块上半年涨幅较大，下半年有所下跌，全年表现总体优于大盘；

3. 美股：年初至今大盘总体保持上行趋势，非必须消费指数和大盘基本持平。可选板块总体保持上涨。

4.台股： 年初至今大盘基本持平，年中有小幅下跌，其后回升；纺织指数先跌后涨，年中表现强于大盘，下半年和大盘基本持平。

1、动感单车：宜选择透气性好、平脚的内裤 选择透气性能比较好的平脚内裤比较合适，因为这项运动体能消耗大，体温升高快，动感单车教练会选择大腿内侧有护垫的内裤，可以大大减少运动时大腿与坐垫亲密接触带来的不适。

品牌渠道：上半年消费回暖明显，下半年受疫情和基数影响出现波动从社零数据来看，21 年 2~7 月，社零数据在 20 年低基数下实现回升，2-4 月服装社零数据实现快速增长，5 月/6 月/7 月同比增长 12.3%/12.8%/7.5%，而 8月/9 月由于疫情和天气因素扰动，出现下跌，当月同比为-6.0%/4.8%，10 月降幅收至-3.3%。从去年基数角度看，去年服装社零 9 月/10 月/11 月/12 月分别同增 8.3%/12.2%/4.6%/3.8%，10 月基数最高，随后明显下降，今年在进入 11月后，基数带来的增长压力将明显缓解。

21 年实物商品网上零售额/穿类商品网上零售额上半年涨幅较大，下半年增长放缓；穿类商品累积同比增长高于整体实物商品，2 月累计同比增长达到峰值，为 44.3%，其后逐渐下降。第三方阿里线上数据方面，21 年 1 到 5 月运动服基本保持同比正增长（除 4 月有小幅负增长），5 月同比增长最高，达 147.7%；下半年运动服同比增长数值由正转负，并呈现下降趋势。运动鞋 Q1 呈现正增长，Q2 至 10 月同比增长在-15%至 0%之间波动。

制造出口：国内出口持续回暖，运价、棉价明显上涨但近期遇拐点

中国纺织出口和行业景气度持续回暖，棉花价格大幅上涨但近期平稳

中国纺织品服装出口方面，去年 2-3 月低基数下，今年 2-3 月增速较高，随后纺织品出口面临较高基数，4 月~10 月同比下降，但 10 月回暖，实现 7%的同比增长；服装出口下半年也有较好的提升， 7 月 到 10 月分别同比+8%/+9%/+10%/+25%，逐月加速。从 PMI 来看，2021 年全年中国 PMI 指数表现稳定，下半年略微呈现出下降趋势，但 10 月底有所回升，PMI 全年围绕50 上下波动，涨跌不超过 4 个点。在其他亚洲主要出口国家或地区，越南、印尼 PMI 同比先降后升，环比保持增长；印度、中国台湾 PMI 在较高水平波动，同比总体稳定，环比有所增长。柯桥总景气指数从年初至今保持稳定，Q1 向上波动较大，为 6%，其余月份波动不超过 3%。棉价方面，328 棉花价格指数从年初至今波动上涨，总体涨幅为 48.9%，11 月底棉价上涨至 22544 左右。

年初至今运价大幅上涨，但近期遇拐点有所下降；人民币升值趋势放缓。21 年全球综合运价指数 3 月至 4 月小幅下降后持续增长，1 月至 11 月总体增长 118%；欧洲航线运价指数最高，涨幅较大，年初至今总体增长 118.4%，最大涨幅 119%；中国货代运价指数 5 月出现较大幅度向上波动，较上月环比增长 59%，其他月份涨幅均不超过 15%，全年总体平稳上升；内贸集装箱运价指数相对涨幅较小，表现稳定；但运价综合指数近期遇拐点，自 10 月后出现小幅下滑。另外，2021 年年初以来人民币汇率虽然仍呈现升值态势，但较上一年放缓，Q3 以来基本持平。

投资主线一：运动品牌国货崛起进入新常态

行业前景：中国市场前景广阔，竞争格局双超多强

三千亿赛道迅速崛起，成长性领先

运动鞋服成长性佳，增长领先于其他服装品类。2019 年国内运动市场规模达到3199 亿元，在行业从 2011-2014 年的库存危机中调整恢复后，2015~2019 年保持 16.1%的复合增长，成长性佳。与其他服装大类对比，运动成长性领先，2014~2019 年童装/男装/女装/运动鞋服 CAGR 分别为 13%/5%/6%/17%。

增长动能之“量”：我国居民运动热情持续提高。伴随着大众消费生活水平提升，健身运动意识增强，大型体育赛事的陆续开展，中国居民参与体育活动的热情在持续的提升。以马拉松为例，2015 年中国马拉松赛事仅举办了 134 场，而到2019 年这两项数字分别达到了 1828 场和 712 万人的规模，呈现迅猛的增长势头。同时，居民健身也更加普及，2014-2018 年间中国健身俱乐部的数量和会员数量均以年均复合 15%左右的增速增长，到 2018 年全国健身俱乐部会员人数已达到 4750 万人。根据弗若斯特沙利文的统计，足球、篮球、乒乓球、跑步、健身步行等主流体育活动每一项现在在中国都拥有 2-3 亿人的受众。

增长动能之“价”：运动鞋服消费升级带动平均销售价格的提升。得益于我国经济的迅速发展和人们对运动鞋服文化潮流，功能性，创新性的追求，运动鞋服的平均销售价格也在逐年攀升，2018 年运动鞋/运动服平均售价分别为231.2/128.8 元，比 2014 年分别增加 26.9/16.5 元，并且随着体育消费的进一步升级，这一数字在 2023 年有望达到 287.1/143.6 元。

量价齐升，增长动能强劲，国内运动行业天花板高。运动鞋服行业的消费量和消费单价均在迅速上升，带来行业的高景气度成长。2020 年我国运动鞋服人均消费 32 元，距离美国和日本仍有 9/3.5 的空间。另一方面，我国运动鞋服占服装行业的比例仅 12.5%，相比美国/日本/韩国的 31.8%/24.3%/25.7%处于低水平。未来在居民运动参与度提升和体育消费升级双重因素促进下，国内运动鞋服行业还有很高的天花板。

呈现“两超多强，强者更强”格局，龙头壁垒深厚。国内运动鞋服行业呈现“两超多强”格局，据我们测算，2019 年 Nike 和 Adidas 市占率分别为 23%/20%，安踏体育/李宁/特步国际市占率分别 16.4%/6.3%/4.9%。

展望一：体育营销迎来新趋势，本土龙头品牌力站在新台阶

（一）新疆棉过去 9 个月，从社交数据看，本土龙头品牌力站在新台阶

新疆棉事件已过去 9 个月，新疆棉带来的国货热度也在逐渐消减。但从近期搜索指数和社交平台各项指标，我们发现原本品牌力、产品力较优，在透过新疆棉契机曝光后的本土龙头，品牌力相比以往得到大幅的提升。具体来看：

1、百度指数：成功奥运营销，安踏影响力相比新疆棉前大幅提升

新疆棉事件前半年，耐克 /阿 迪 /安 踏 /李 宁 /特步百度指数均值分别为18161/8504/2608/4604/1294，可见耐克>阿迪>>李宁>安踏>特步，而在新疆棉事件之后，耐克、阿迪搜索热度出现下降（除了阿迪因签约新疆球员惹争议），安踏通过赞助东京奥运会国家代表队，讲述奥运冠军故事实现了百度指数大幅的提升且持续较长时间，21年7~11月分别为18380/31018/12620/9834/5149。

展望二：国货产品、渠道升级助力品牌向上，筑造长远竞争力

从各运动品牌微博官方号看，耐克、阿迪近期在微博上的营销推广相对较少，因此单纯比较微博官方号当月新增转评赞数和新增微博数均不能说明品牌之间的影响力。我们用微博当月新增转评赞数/当月新增微博数大致衡量品牌当月的影响力。计算发现，本土品牌安踏、李宁在今年 10~11 月微博上的影响力大幅领先耐克和阿迪，特步在 11 月相对耐克和阿迪有优势。

3、虎扑：安踏、李宁近期讨论帖子数明显高于耐克、阿迪

从运动社区虎扑讨论帖子数看，李宁在 9~11 月、安踏在 10~11 月的虎扑讨论帖子数均较大幅度高于耐克、阿迪，说明专业运动爱好者关注度开始慢慢转移到本土龙头运动品牌上。

4、识货：本土龙头品牌前两大热销产品价格和折扣高于阿迪

今年下半年以来，耐克、阿迪因越南封锁导致鞋产能短缺，均有不同程度的提升折扣，但从今年 11 月各品牌识货上销量前三的产品看，安踏、李宁前两大热销产品零售折扣仍较高于阿迪达斯（包含三叶草），李宁前两大热销产品零售价格也高于阿迪，说明本土龙头品牌的品牌力、产品力受到了消费者认可。

（二）体育营销迎来新方向，把握趋势的品牌有望得到新发展

舞韵瑜伽我们可以穿一些修身的服饰，好比说可以穿宽松一些的短袖或者是背心加上紧身裤或者是运动短裤都是可以的，有空调比较冷的话我们可以穿长袖，鞋子可以穿运动鞋。练瑜伽穿什么样的裤子3 怎么选瑜伽裤？自从练了瑜伽。

体育营销是专业运动品牌提升知名度、影响力的最重要途径之一，数十年来，耐克、阿迪掌握着全球最顶尖的体育营销资源，持续在全球输出影响力。在过去，人们对运动员的评价和关注更多表现出“唯金牌论”，当被寄予厚望的运动员失利，则不得不遭受冷淡甚至媒体非议。但今年的东京奥运会出现了变化，例如百米赛跑第六名的苏炳添赢得了大量的关注和流量。

人们感兴趣运动员背后内容和精神、接受体育商业化、关注代言情况：据艾瑞咨询调研，一方面，50%+年轻群体对运动员背后内容感兴趣，同时专业的能力、拼搏不放弃的精神以及他们拼搏激发出的民族自豪感都是用户对运动员感兴趣的原因。另一方面，9 成奥运用户接受商业化行为，近 5 成用户认为商业化有助于推动体育经济、运动员可树立新榜样，同时有超过 6 成的用户会关注运动员代言情况。这个结果表明，人们对体育赛事和运动员的关注方向出现了变化，我们认为善于利用这一趋势营销推广的运动品牌有望在品牌力上得到新发展。

安踏赞助奥运会国家代表会，推出国旗、冠军系列，持续讲述奥运健儿故事。安踏作为国家奥委会赞助商，同时赞助东京奥运会、北京冬奥会国家代表队，在奥运前后持续讲述奥运健儿的故事。例如冠军爸爸吕小军，尚未获得奖牌的四朝奥运元老吴静钰，还有奥运健儿回国隔离期间的训练和生活，奥运奖牌文化底蕴的故事，大多数相关推文阅读量都超过 2 万。而与之形成对比的是，中国女排在小组赛失利后，相关赞助商集体默不作声。安踏品牌把握体育营销的新方向，利用赞助奥运代表队的契机大力宣扬运动员背后的精神和内容，并推出国旗款、冠军系列等高端产品，有望令品牌力得到新的发展。

展望二：国货产品、渠道升级助力品牌向上，筑造长远竞争力

新疆棉事件为消费者试水国货品牌，快速提升认知度有着积极影响，但从长远来看，新疆棉事件的利好终将减弱，国货品牌能否长期从国际品牌获取份额取决于其本身是否具备长远竞争力。在这个过程中，本土龙头运动品牌安踏、李宁、特步均提出未来引领增长计划，从产品力、渠道力、经营效率全方位升级，从而实现品牌向上。

（一）产品：紧追国际大牌，科技升级，内容丰富，品类延展，价位提升

中底科技一直是运动鞋的核心技术，具有创新性突破的中底不但可以给消费者带来功能上的舒适，还具有一定的话题和社交属性。中底科技分为机械缓震和结构缓震，是运动鞋缓震的核心科技，强大的中底科技和持续的创新是以往国际大牌在市场上保持绝对领先地位的重要因素。

从中底科技发展历程看，国际品牌持续引领创新，而本土品牌奋起直追

1）早期中底科技以机械缓震为主，1979 年耐克推出第一双 Air 避震科技跑鞋，运用 Air sole 技术，1987 年耐克 Air Max 问世开启运动鞋创新的新纪元，2005年阿迪达斯推出 a3 structure 技术，李宁于 2006 和 2011 年分别研发出李宁弧，李宁弓技术，安踏于 2009 和 2014 年分别推出弹力胶和能量环技术。

2）机械缓震存在重量较大的局限性导致逐步让位于材料缓震。13 年前，材料缓震如 Lunar、adiPRENE+、李宁 Cloud 主要利用 EVA 材质发泡，EVA 材料具有类似橡胶的弹性，且价格较低，但也有热性能差，容易变硬的缺点。

3）随着技术的迭代创新，国内外运动品牌材料科技朝着两个主线发展：

2015 年，特步启动三年转型变革，提出了以消费者为核心的“3+”战略，并重点切入专业跑步领域。特步通过这几年持续的研发创新与专业赛事推广，在专业跑者中逐步构建自身知名度。未来特步将继续加强专业产品研发，同时尝试进军高端时尚潮流领域，实现品牌、产品全方位升级。

4）除了在材料上发力，耐克还在中底加入碳板，大幅提升性能。耐克首次于17 年在 VaporFly Elite 鞋中加入碳纤维板，加强中底结构，提供足弓支撑稳定性，并进一步增强回弹和助推，极大节省跑者体力。19 年 10 月，基普乔格穿着耐克的 ZoomX Vaporfly NEXT%碳板跑鞋在历史上首次跑入 2 小时。随后2019 年 9 月李宁和特步先后推出国产第一双和第二双碳板超临界发泡跑鞋，飞电 1.0 和 160X 1.0，21 年 4 月安踏发售碳板跑鞋 C202 GT。

5）总结和展望：从中底科技发展看，本土龙头品牌通过持续跟进国际大牌，实现科技的迭代升级，功能性与国际大牌匹敌。未来，本土龙头运动品牌均提出产品、品牌升级策略，一方面专注专业运动领域，持续投入提升产品科技实力；另一方面，通过赞助国际赛事、顶流代言人为产品赋能丰富故事包，借力开创高端时尚系列。

1、安踏：科技、故事包升级，拓展品类，实现价格段上探和销量翻倍

功能研发和科技硬实力将是安踏品牌未来 5 年产品升级和品牌向上的关键。从过去看，安踏品牌已累计为中国 28 支国家队打造奥运装备，未来将持续为中国国家队打造更多更先进装备，助力中国运动员进入世界顶级赛事。接下来 5 年安踏集团将投入 40 亿研发成本，创研最专业的运动装备，具体来看：

第二，塑造功能性和优质内容是培育产品力的关键，1）在跑步品类，安踏将应用大数据，通过对脚型及跑步习惯的研究，为各等级跑者打造最合适的跑步装备，支持中国跑者冲击国际赛事，计划实现未来 5 年跑鞋销售数量从 2000 万双提升到 4000 万双。同时中高端领域由氮气科技平台引领，丰富跑步产品矩阵，价位段上探到 1399~1599 元。2）在篮球品类，继续加大篮球投入，把安踏打造成代表年轻世代的篮球品牌，创造属于中国年轻人的篮球文化。包括继续支持国际顶级篮球明星，为他们打造最高水平的篮球产品，并形成家族系列；长期投入自有 IP 如要疯，支持中国篮球初中联赛，沉淀中国篮球社群文化，发展校园体育。通过这些举措，安踏目标是篮球鞋的价位段上探到 1500 块以上，未来 5 年的销售数量从 600 万双提升至 1200 万双。

2、李宁：专注专业，持续创新䨻科技，借力品牌基因和势能开拓高端时尚

李宁品牌借助本身极为稀缺的国潮基因、多年来跟随国际一线大牌在专业领域的研发开创（推出䨻科技平台等）、故事内容的深耕植入，打造初专业高端跑步矩阵如飞电、绝影，专业高端篮球鞋矩阵如驭帅、韦德之道，高端时尚潮流中国李宁系列等。产品受到消费者广泛的欢迎和喜爱，已经形成强大的品牌力和产品力。未来李宁将继续深耕跑步、篮球专业领域，同时推出高端时尚系列 1990，旨在占领高端时尚市场。具体来看：

瑜伽服性价比高的牌子：1、李宁中高腰提臀瑜伽服裤 特点：采用运动弹力速干面料，弹性超大又时尚舒适的瑜伽裤 上榜理由：弹性超大又时尚舒适的瑜伽服裤，它采用运动弹力速干面料，吸湿透气性好。臀部采用弧形线型设计。

第二，在跑步方面，应用䨻科技的跑鞋可以实现比传统减震材料最高轻 50%、能量回弹最高达到 80%、耐久性能极强的功能，李宁依托䨻科技打造多款专业跑鞋，其功能科技与国际大牌比肩。未来李宁将聚焦以䨻科技平台，同时将䨻科技应用于更多中档产品，实现顶尖科技价格带向下延伸，从而有效扩张专业跑步消费群范围，瑜伽裤外穿。例如今年李宁首次在超轻 18 运用䨻科技，售价仅 599 元，受到大众消费者广泛追捧。

第三，时尚和女子系列，意识到女子运动具有很强的发展潜力，公司将把握女性消费者的潜力，邀请契合代言人，针对性开展话题营销，实现广泛的触达。今年 3 月 26 日，李宁官宣肖战成为李宁运动潮流产品全球代言人，新代言人流量高，同时粉丝群体年轻女性为主，在形象和发展目标上均与李宁公司契合，官宣肖战后一天，肖战的同款产品上线 1 小时便售罄。今年 10 月 16 日官宣钟楚曦成为李宁女子运动风尚大使，将负责整个女子系列推广，首发瑜伽系列，后续在女子篮球、跑步和综训发力。

第四，李宁 1990 系列旨在占领高端市场，扩充精英中产。21 年 11 月 6 日，李宁重磅发布全新高级运动时尚品牌 LI-NING 1990，并发布 2021 秋冬款。LI-NING 1990 以李宁先生的体育精神为灵感缪斯，运动基因为创作灵感，融合中国艺术文化元素，通过极简的剪裁设计语言、精湛的面料工艺，打造出极具设计感、时尚度的款式廓形。系列定位、价格和规划店效比中国李宁更高，且面向客群年龄层更广，总体偏向于阿迪达斯的 Y3。1990 系列已分别落户北京侨福芳草地和重庆来福士广场，目前仍在尝试阶段，希望借助李宁品牌现有势能尝试去占领高端市场，另外针对 30~45 岁的精英中产人群做扩充。

3、特步：拳头跑鞋突破认知，XDNA 进军高端时尚运动

2015 年，特步启动三年转型变革，提出了以消费者为核心的“3+”战略，并重点切入专业跑步领域。特步通过这几年持续的研发创新与专业赛事推广，在专业跑者中逐步构建自身知名度。未来特步将继续加强专业产品研发，同时尝试进军高端时尚潮流领域，实现品牌、产品全方位升级。

专业跑步领域：拳头产品突破认知，带动美誉度提升、大众消费者扩容。2021年 3 月，特步重磅推出拥有全掌碳纤板、类 PEBAX 材料 pb 动力巢中底的 160XPRO 和 160X 2.0，定价分别 1199 元和 999 元，受到专业跑者的热爱，推出的2 万多双鞋一周内售罄，未来特步将继续研发创新，打造更多专业爆品，做深跑步生态圈护城河。据管理层估算，中国有 300 万精英跑者，3000 万大众跑者和更多潜在跑者，针对三种不同人群，特步制定三种不同价位段的跑鞋产品线。其中 160X Pro、300X 2.0 等专业拳头产品虽受众面较窄，但有利于大力提升特步品牌整体的知名度、美誉度，从而带动大众消费客群扩容，中级、初级跑鞋的销售，实现品牌快速成长。

瑜伽服+防晒衣+眼镜，有没有让你眼前一亮？俏皮中带点酷 黑白经典！下摆有点飘飘幅度的背心搭配宽松的瑜伽裤，再戴上大大的墨镜，立刻有街拍的即视感。亮丽的橘红色卫衣内搭湖蓝色的细肩带背心，穿着气色好。

时尚领域：少林系列沉淀形成 XDNA，签约迪丽热巴，进军高端潮流领域。2020年特步与少林寺跨界联名，推出少林系列，在新疆棉国货热潮下，特步少林销售火热。2021 年 5 月在 2021 少林系列新品发布会上特步 XDNA 正式发布，将中国文化融入体育用品品牌升级。XDNA 定位高端时尚，价格段比现有休闲品牌高 50%+，能有效提升总体品牌的定位和调性。2021 年 8 月特步集团签约顶流明星迪丽热巴，有望助力这一高端时尚潮流发展。当前 XDNA 主要以电商和店中店销售为主，未来 5 年计划开设 300 家独立店铺。

（二）渠道升级：渠道稳步高质量扩张，直营转型、数字化助效率提升

1、安踏：DTC 转型提效率，冠军门店提调性

未来 DTC 占整体流水将上升至 70%，渠道进驻高线城市和购物中心。DTC 转型对安踏整合全渠道发展，加强快反模式，提升货品管理效率有着深远意义。安踏品牌此前 DTC 转型已经成功，利润率超出预期，在接下来 24 个月，安踏将继续回收批发门店转为直营，DTC 占流水比重目标上升至 70%。在线上销售方面，中长期线上流水年复合增长超过 30%，部分由抖音快手新兴直播渠道拉动，预计到 2025 年线上流水占比从现在 25%提升到 40%。其中数字化是线上和 DTC 的底层驱动力，未来 2 年安踏将投入 4 亿元强化数字化能力，强化会员体系，2025 年安踏会员数量将从现在 5000 万提升到 1.2 亿，会员贡献率将达到 70%，会员复购率达到 40%。在线下方面，安踏将加大进驻高线城市和购物中心的力度，升级渠道，未来 2 年目标直营店效提升 40%。

瑜伽裤其实是比较修身版型的弹力裤，这种版型能够将腿部线条完全展示出来，对于拥有大长腿的女生来讲，是一件非常好的凸显身材优势的单品，但是对于腿部线条不是很修长的女生来讲，这种版型还是尽量不要尝试了。

科技+故事加持，推出全新冠军门店全新形象，升级品牌调性。安踏累计为 28个国家队打造奥运装备，同时作为东京奥运会国家队和 22 年北京冬奥会赞助商，拥有多款体现品牌高专业度、高品质感的产品，能讲述中国国家队奥运故事，还原奥运冠军训练幕后生活。在科技+故事加持下，安踏顺势而为推出全新冠军门店形象，计划在一二线主流城市核心商圈铺设，门店产品不仅包括专业运动产品，也有国家队员日常穿着和生活休闲系列。目前有几家冠军门店已经开设，目标店效比大货高 40%。

2、李宁：店铺计划稳步扩张，直营化管理进一步加强

大货销售总面积年增长将不低于双位数：过去 2 年李宁大货加速关店，今年底预计将于去年底持平，而明年会实现净开店，除此以外未来 2~3 年总体门店销售面积预计每年增长不低于双位数；中国李宁和童装未来 2~3 年净拓店目标在每年 100 家左右。

强化直营管理：公司 DTC/批发业务占比分别为 52%/48%，DTC 已达到一定体量。对于 DTC 渠道的优化，公司将把更多的直营渠道放在一二线城市，并通过批发渠道下沉到三四线市场，未来 DTC 占比有望进一步提升到 60%，线上占比继续扩大。同时，批发渠道将运用直营零售标准，针对不同的店型和不同地理位置的店铺提供组货指导、店员培训，提升门店的运营水平。

3、特步：未来 5 年渠道升级并快速扩张，强化数字能力，会员扩容

特步线下采用全批发模式，在 2015 年实施的 3+战略中，经销商层级大幅削减，并专注 40 个核心客户，同时随着数字化系统推进，集团逐步加强对终端门店的销售和运营管控。对于未来，主品牌将实现渠道向高线城市和购物中心升级，并提升数字化能力和会员数量。

第一，在渠道升级方面，未来 5 年，特步购物中心店铺占比计划达到 35%，通过 XDNA 高端厂牌进驻更多购物中心，门店布局尝试上探 1~2 线城市，实现店铺数量累计增长约 30%，店铺平均面积累计增长 40%，店效每年平均增长 9%。同时线上发力新兴直播渠道，2025 年线上占比将从现在 25%提升到 40%。

（三）中长期指引：品牌全方位升级，本土品牌预期增长快于国际大牌

中国人口众多，三线及以下城市人口占比接近 70%，大众市场需求潜力巨大。与此同时高消费客群在新疆棉事件后，开始尝试穿着本土品牌，部分消费者逐步接受本土优质商品。出身大众市场的本土运动龙头品牌安踏、李宁、特步在继续深耕大众市场的同时，发现这一契机，并在品牌、产品、渠道方面提出完备的升级规划，助力未来 5 年品牌强势成长。具体来看，未来 5 年，安踏、李宁、特步品牌对于中长期增长指引均超过耐克、阿迪对大中华区的指引。

1、安踏：品牌全面升级，中长期流水年增长目标 18~25%

安踏品牌未来 5 年将通过研发投入 40 亿元提升产品科技实力、丰富产品线，运用整合代言人、赞助奥运赛事资源，丰富产品故事包，推出国旗系列和冠军系列等高价商品，目标 2025 年高价商品比例从现在的 20%提升到 40%。同时线上入驻直播新零售渠道，线下进一步转型直营，加强渠道管控和运营效率。通过品牌、产品、渠道全面升级，安踏目标到 25 年实现流水年复合增长 18~25%。

2、FILA：执行“3 个顶级”战略，未来仍有翻倍空间

管理层对 FILA 未来发展制定了“3 个顶级”战略，1）顶级品牌战略，包括举办高级时尚大秀、签约国内外顶级明星，赞助美籍华人高尔夫选手、奥运香港代表团等，持续提升品牌在高端时尚运动领域的影响力。2）顶级商品战略，包括推出新女子系列“绿宝石系列”；在全球各地建立设计师团队紧跟时尚潮流；联名跨界顶级设计师和品牌；专注网球、滑雪，并逐步延伸高档专业运动领域，如健身、跑步、高尔夫等。3）顶级渠道战略，包括打造 megastore 综合店，全周期全场景打造品牌认知和购物体验，从一个人到一家人；CRM 打通全渠道价值链，线上入驻抖音、快手、B 站新零售渠道，提升线上占比至 40%。

FILA 品牌近期因受到宏观环境扰动，增长不达预期，但在“3 个顶级”战略助力下，未来成长空间仍然可期，管理层预期 FILA 品牌远期流水有望达到400~500 亿元，相比目前有翻倍空间。

3、李宁：维持强劲品牌势能，中长期年增长 21~25%

新疆棉事件后，李宁表现出极强的增长。对于未来，李宁将继续专注专业领域的营销和研发，同时开辟高端时尚经典系列 1990，进一步占领高端市场。由于其本身具有强劲的品牌力和商品力，渠道运营管控能力优异，因此具备持续提升份额的逻辑，管理层预计中长期李宁将保持 20%低段到中段的复合增长。

4、特步：拳头产品突破认知，进军高端时尚，中长期年收入增长目标 23%

特步品牌持续深耕跑步领域，在专业跑步领域已具备较优的美誉度。未来，特步品牌将继续通过尖端拳头产品突破专业跑者、大众跑者的认知，带动大众消费客群全方位扩容。同时推出 XDNA 厂牌，官宣迪丽热巴，尝试进军高端时尚领域，中长期增长可期。管理层目标特步主品牌 21~25 年收入 CAGR 达到 23%，流水规模达到 200 亿元。

投资主线二：全球供应链重构，中国龙头新机遇

纺织制造百年迁移，中国地位绝对领先，东南亚承接部分产能

18 世纪末第一次工业革命爆发，纺织工业起源于英国，在随后 100 多年里，纺织业共经历五轮大迁移：

1）18 世纪末~20 世纪初：起源英国，一战后迁移到劳动力和资源丰富的美国；

2）1930~1985 年：二战后美国发展纺织机械和高端化纤，日本成出口大国；

3）1970~1995 年：日本劳动力成本上升，日元升值，韩、台成出口中心；

4）1985~2015 年：韩台式微，逐步转型中高端，中国迅速崛起至绝对领先；

5）2010~至今：东南亚兴起，中国有低端产能迁移和高端产品快速增加趋势。

1990 年开始，中国逐步成为“世界工厂”，由于劳动力成本低、原料充足，纺织业发展迅速，21 世纪加入 WTO 与配额取消加速中国纺织业发展。从全球出口市占率看，中国大陆纺织品/成衣/鞋子出口地位在 2015 年前后达到最高峰，分别为 37.8%/39.5%/47.5%，随后在东南亚新兴国家快速成长承接部分成衣和制鞋产能后，中国成衣和鞋子出口份额出现下滑，但即便如此中国纺织制造仍然在全球保持绝对领先地位。

品牌层层考核严格，龙头制造商壁垒深厚

1）品牌公司对准制造商考核严格，新进入者难以切入龙头品牌供应链

2）核心制造商占据多数订单，代工企业需经过长期考核才能进入核心圈

3）品牌公司将定期不合格的制造商进行评级和淘汰

近年 Adidas 达到 4C 及以上标准的制造商比例显著增加（20 年已达 89%），而新晋制造商的评分往往在较低水平，行业壁垒持续增加。

代工格局：龙头代工企业脱颖而出，鞋代工企业集中度相对更高

经过国际一线大牌重重考核脱颖而出的龙头制造商具有深厚的壁垒和强大竞争力。分别从运动鞋和运动服代工行业竞争格局看，2020 年运动鞋代工市占前三大企业为裕元、丰泰、华利，市占率分别为 9.5%、5.9%、5.1%，合计占比 20.4%；2020 年运动服代工市占前三大企业为申洲、儒鸿、晶苑，市占率分别为 4.0%、1.1%、0.5%，合计占比 5.6%。

趋势一：低成本供应链脆弱，危机中龙头韧性凸显份额提升

（一）越南疫情封锁近 3 个月，供应链危机催化成本与稳定再平衡

早年因东南亚劳动力成本仅为中国 1/3 左右，越来越多国际品牌把制衣、制鞋等劳动密集型产业部分迁移到东南亚。但东南亚疫情的持续爆发，这些国家不得不采取严格的封锁措施，例如，4~5 月柬埔寨连续封锁 1 个多月，多处成衣、制鞋工厂被迫停产；7~10 月，越南胡志明市因疫情肆虐封锁接近 3 个月，而10 月分批解封后，又面临大范围的工人返乡潮。在东南亚封锁背景下，国际运动大牌的在越南，柬埔寨等拥有的制衣、制鞋工厂产能均受到较为严重的冲击。具体从几个角度看：

1、耐克、阿迪因越南疫情损失上亿件产能，未来两季度损失持续

阿迪达斯管理层在 21 年 11 月初指出，越南的封锁已经导致公司下半年损失 1亿件产能，而且越南解封和工人返工的实际情况比公司预期要慢，公司预计21Q4 和 22Q1 收入因越南疫情还将继续损失，损失分别达到 4 亿欧元和 6 亿欧元，合计 10 亿欧元。无独有偶，今年 10 月下旬美国 BTIG 高级分析师表示，耐克因越南疫情将大约损失 1.16 亿双鞋的产能。

2、供应紧缺较大程度导致今年美国零售业大幅涨价

受到东南亚疫情持续封锁、中国限电停产以及全球船运拥堵影响，今年零售业不同种类商品均出现产能减少，导致价格上涨。据美国劳工统计局统计，美国零售业目前库销比远低于 10 年前水平，鞋类商品价格在今年 7~9 月分别上涨4.6%/5.1%/6.5%，今年黑色星期五美国服装/体育用品分别比去年提价10%/16%。FDRA 同样指出，今年以来美国的鞋类价格增速在过去 20 多年里最快。

供应危机将催化成本与稳定再平衡。早在 2020 年 3 月中旬美国供应链管理协会对美国企业的问卷调查结果，36%的受访企业表示遇到了供应链破坏问题，28%的受访企业表示正在国际上寻找替代性的供应商（疫情初期该数值为 8%）。今年东南亚疫情反复导致了国际大牌产能大幅减少，同时部分引起美国服装、体育用品零售价格的飞速上涨。在未来一段时间内，全球范围内疫情还将持续，而中国能独善其身，国际品牌将会在供应链成本与稳定重新寻求平衡点。例如，诞生于 1883 年的美国鞋类集团 WOLVERINE 的高管今年 9 月表示越南工厂的供应链“极端不稳定”，并已经开始将产能转回中国。

（二）追求优质供应资源背景下，具备强竞争力龙头代工厂具备份额提升逻辑

1）自动化推行助力生产效率在逆境中提升

制衣和制鞋属于劳动密集型产业，人均产出是衡量企业生产效率的关键指标。我们测算申洲国际、华利集团过去每年的人均销售（公司收入除以制衣或制鞋人数），均处于持续处于提升进程中，尤其在 2020 年疫情之下，仍能保持提升，证明了申洲国际和华利集团过去持续推进生产自动化的成果，在未来，生产自动化提高效率仍是龙头制造商重点投入方向。

2）海外布局，新一轮下游产能扩张进入建设和投产期

申洲国际：在海内外的新一轮下游产能扩张进入建设和投产期。21 年 H1，公司面料产能达到 750 吨，制衣规模 7 万人，其中海外面料产能 350 吨、制衣约3.4 万人，分别占集团 50%，达到海内外合理分布。展望 2~3 年，公司将继续在柬埔寨建设 200+吨面料产能，6000 人规模的阿迪制衣工厂，并扩充柬埔寨新工业园至 1.8 万人。公司的产能也随着生产技术改进，效率提升而持续增长。

华利集团：新建产能将在近期释放，今年已开始贡献增量。近年公司订单增长迅速，来自 Nike等大客户的订单增幅较大，2021 年一季度新客户 On Running、Asics 下达了订单。为了应对订单的增长，公司积极扩充、优化产能。2019-2020年成立的越南威霖、越南永山、越南弘欣目前均已投产，一季度已开始贡献产能。越南和印尼工厂设计产能为 100 万双/月。如果假设工厂自建设期开始的1.5 年之后能达到满产，预计越南威霖/越南弘欣/越南永山/印尼 PT Adonia 将分别于 2021 年 2 月/2021 年 11 月/2022 年 2 月/2022 年 8 月实现满产，满产后将合计贡献 4800 万双的新增产能，为 2019 年总产能的 24.6%。

企业回瑜伽预售选佳锐体育，十年瑜伽预售经验。做一家火一家！北京佳锐体育发展有限公司，创立与2013年，是一家专门为瑜伽馆提供整套预售运营解决方案的公司。已为全国500多家瑜伽馆提供预售方案与二次预售方案，多次创造瑜伽馆预售回款记录。

3）提供优质供应资源，深度绑定大品牌客户，拥有份额持续提升的能力

我们认为供应商占品牌的采购份额，主要取决于供应商与同行的相对竞争优势。品牌一方面希望保持供应商适度的分散控制单一供应风险，另一方面希望拥有最优质供应资源。当供应商相比其同行具备显著优势时，品牌争取其产能资源所获得的收益大于供应集中的风险，则该供应商占品牌份额有望提升。

申洲国际：制衣效率+面料研发技术领先，在客户份额显著提升。相比其他成衣制造商，申洲最突出的优势在于上游面料的一体化生产能力（日 750 吨面料产能），高质量面料开发能力是提升申洲议价力的核心。领先的制衣效率+面料研发技术帮助公司实现国际大客户的深度绑定。

2020年在四大品牌 Nike、Adidas、优衣库和 PUMA 的成衣采购占比约17.5%、20%、11%和 40%。以我们口径估算，申洲过去 6 年在四大品牌服装采购合计份额平均每年提升近 0.8p.p.，2020 年占四大品牌总共服装份额达到 14.4%，可以发现在 2020 年疫情冲击之下，龙头品牌进一步聚焦头部供应商，申洲在主力客户的份额有了 1.4p.p.的明显提升。

华利集团：竞争优势具备，近年核心客户采购份额持续提升。华利在研发、自动化、一体化、异地复制能力、员工管理、环保建设等多方面形成了不可替代的差异化优势，对品牌客户具备领先的议价力。近年持续新建产能，也实现了品牌份额的快速提升。

2020年华利占第一大客户 Nike鞋子采购额的 5.1%，过去 3年快速提升 1.6p.p.。占哥伦比亚、Deckers、VF 鞋类采购额 44%、32%、29%，实现国际品牌客户深度绑定。据我们估算，2017~2020 年华利占前五大品牌合计份额分别为 8.0%、9.6%、10.8%、10.7%，平均每年提升 0.9p.p.。

趋势二：技术突破，具备差异化材料制造商有望借势扩张

在纺织服装的上游制造领域，凭借全产业链或全球化布局、差异化产品服务在同行获得较好竞争优势，且在近期取得技术突破的材料制造龙头有望在未来迅速打开成长天花板，或实现国产替代。

具体我们分别以锦纶全产业链龙头台华新材和本土服饰辅料龙头伟星股份为例，剖析材料制造龙头的成长机遇：

穿着瑜伽紧身裤练瑜伽可以说效果会更好吧，比如阿迪达斯训练的秋季新款瑜伽紧身裤，它拥有很好的包裹作用，高弹力面料包裹着肌肉，刺激皮肤从而产生兴奋的感觉。此外还有强大的延展性，即使再大幅度的瑜伽动作也能应对自如。

（一）锦纶 66 供不应求，取得技术突破的材料制造商有望借势快速扩张

锦纶 66 性能卓越，供不应求，己二腈国产化将进一步增加需求。从民用性能看，锦纶 66>锦纶 6>涤纶纤维，性能优异的锦纶 66 通常应用于羽绒服、户外冲锋衣、瑜伽服等需求较好的中高端服饰和特种功能服。据我们估算，国内民用锦纶 6 和 66 长丝产量分别 224/7.2 万吨。民用锦纶 66长丝下游需求旺盛，而产量较少主要是由于上游关键原材料己二腈生产技术长期为国际大厂垄断。但这一“卡脖子”技术已被国内厂商突破，目前国内各大厂已至少有 100 万吨以上的己二腈在建计划。目前业内锦纶 66 已供不应求，而己二腈顺利投产后，有望促使锦纶 66 成本下降，从而进一步增加民用需求。（报告来源：未来智库）

（二）服装辅料国产替代空间巨大，坚持打造智能化、提供一流服务的制造商有望赢得机遇

服装辅料国产替代空间巨大。服饰辅料主要包括拉链、纽扣、织带等，伟星股份是国内服饰辅料龙头，主营拉链和纽扣业务，20 年合计收入 25 亿元，其中拉链业务收入 13 亿元位列全球第二，但近年日本 YKK 辅料收入规模最高达到约 200 亿元人民币，因此具有十分巨大的国产替代空间。具体来看：

1）伟星研发能力较优，智能制造技术取得阶段性突破，满足客户个性化需求。

拉链钮扣等辅料对服饰的品质起到了决定性的作用，调查表明 70%的服装产品投诉是由于拉链造成的。创立 45 年，伟星股份现已为国家级高新技术企业，分别在上海、深圳设立了设计中心和技术研发中心，主编和参编 13 项国家和行业标准，拥有专利 667 项，多层级、专业化的研发模式、雄厚的研发实力能够满足不同客户的个性化需求。

练瑜伽穿的裤子1 手把手教你挑选瑜伽裤，包教包会 一、看温度 首先你要看是什么温度练瑜伽 我的话天气热的时候喜欢买一些短一点的裤子来穿，例如五分裤、七分裤 天冷的时候就买一些长裤、踩脚裤。

产销联动，智能制造取得阶段性成果，满足客户的高标准。从生产模式上看，工业园以市场需求为导向，推行“一把手负责制”、“产能柔性化”和“响应零延迟”机制，快反周期 3-15 天，适应品牌客户对供应链快反的高要求。

在智能制造方面，近几年公司管理层坚定不移地打造智能制造，目前公司的临海拉链工业园部分生产线已完成自动化流程改造、简化工序，同口径实际用工人数在持续下降、生产效率大幅提升。根据浪潮资讯，伟星股份实施浪潮 GS系统整合供应链，收集全国营销网点的客户订单和反馈，并进行订单汇总、统一排产，公司准时交货率提升 18p.p.，日产量提高 3 倍，生产周期缩短 32%。具体看，在销售管理方面，订单从接收到排产完成的时长平均缩短约 24 小时，订单确认到产品交货的时长平均缩短约 24 小时，客户投诉响应时长平均缩短约48 小时。在采购管理方面，公司通过 GS 系统对 1000 多家供应商实现系统的管理，价格变化响应时间缩短至 2-4 小时、原材料采购周期平均缩短约 36小时。此外，公司的库存统计准确率达到 95%-98%。

投资主线三：应对不确定性，寻找安全边际

今年下半年以来，国内零星疫情持续反复，影响消费景气度。面对明年的不确定性，我们建议关注羽绒服、快时尚、高端男女装、童装、医疗低值耗材领域中过去业绩表现较好而估值偏低的，安全边际较高的龙头企业。

羽绒服：行业增速快，渗透率提升、需求升级是大趋势

2020 年中国羽绒服市场规模达 1317 亿元，CAGR 5 为 11.8%，预计 21/22 年分别继续增长 10%/11%。

未来行业规模扩大主要来自于渗透率的提升以及客单价的提升。从渗透率来看，据中国服装协会数据统计，日本、欧美等国家的羽绒服普及率有 30%-70%，而我国羽绒服的普及率仅为 10%，我国的人口基数较大且寒冷地区广布，预计未来羽绒服市场渗透率将进一步提升。

从客单价看，羽绒服时尚性和功能性要求升级，国际大牌提高价格天花板：全球羽绒服销量最高的羽绒服专家波司登的 2020 年的平均价格仅为 1600 元左右，而国际大牌加拿大鹅、Moncler 羽绒服的主力价格带在 7000~10000+元，国际大牌显著提高了羽绒服的价格天花板。未来羽绒服客单价的提升主要依靠需求升级，具体来看：

需求升级方向一：时尚性要求升级

羽绒服的时尚性和个性化元素在过去得到提升，使得羽绒服这个品类不断受到年轻消费者的喜欢，消费趋于时装化；同时，羽绒服在保持“风度”与“温度”同时性价比较高，从而扩大了羽绒服品类的消费人群。从单一的御寒到多功能体验的诉求。当下年轻一代生活场景日益多元化，如通勤、商务、休闲、户外运动以及出行旅游等场景，而变换的场景对衣物的考验性较大。

需求升级方向二：功能性要求升级

在保暖的同时要做到轻薄，对羽绒服的充绒量和蓬松度都有较高的要求，这些都对原材料羽绒的质量以及生产工艺有较高的要求；以波司登为例，采用清洁度 600+的蓬松大绒朵，智能充绒，一般的羽绒服均可达到 600+的蓬松度，高端户外系列蓬松度可达 800+，且生产技术上采用 3 大锁绒科技，防止钻绒。

此外，羽绒服在保暖的同时透气、防风防雨诉求不断增多，对品牌商在面料开发方面以及资源整合方面的要求较高。当前整体纺服产业链内龙头企业与顶部品牌之间正开始出现“强强联合”进一步巩固自身优势。例如，波司登与全球顶级的面料供应商 Gore-Tex 联手，推出高端户外系列产品，Gore-Tex 同时也是 The North Face 和始祖鸟等高端户外品牌的面料供应商。

快时尚：成长性高，年轻潮流品牌快速崛起

国内服装行业赛道宽，增速平稳，其中快时尚行业增长高。国家经济持续稳定的增长促使我国居民人均可支配收入平稳增长，从而刺激人们消费需求提升，带来服装行业平稳增长。2019 年国内服装行业零售收入达 2.19 万亿元，CAGR5 为 6.2%。服装中的快时尚行业成长性更高。快时尚类商品贴合当下潮流，带来更多话题性和社交性，因此人们在服装消费中也表现为更偏好时尚类服饰。2018 年快时尚行业零售收入达到 2340 亿元，CAGR4 17.2%，大幅高于服装行业增速，并有望在 2018~2023 年继续保持年均 17.6%的增速至 5236 亿元。

行业竞争力一：年轻是快时尚品牌的核心资产

Lululemon8码即腰围73.7cm，臀围99.1cm。lululemon即露露乐蒙，一款主打瑜伽的国际运动品牌。Lululemon家的瑜伽裤尺码普遍偏大，跟亚洲尺码有些出入，因此不少女士在选择瑜伽裤尺寸的时候把握不准。。

新世代时尚消费潜力足，驱动行业高速增长。Z 世代指 1995~2010 年之间出生的青少年，2020 年我国 Z 世代人口约 2.26 亿，占总人口 16%。据统计，20年淘系时尚消费人群整体增长 45%，时尚消费大盘 GMV 增长 91%，而其中 Z世代人群增长达到 55%，人均消费增长 33%，GMV 增长 106%，均高于大盘的增速，GMV 贡献份额从 28%上升到 30%，成为时尚消费驱动力之一。

太平鸟在年轻化转型方面取得良好的成果：太平鸟在几年前开启年轻化转型，目前成果较为显著。从百度搜索流量看，20~29 岁年龄层，“太平鸟”搜索流量比 例 52.4% ， 高 于 杰 克 琼 斯 /ZARA/HM/ 森 马 / 海 澜 之 家 的51.6%/50.6%/42.0%/50.3%/43.2%，略低于 GXG 和 Vero moda。“太平鸟”在20~39 岁年龄层搜索流量比例共计 78.5%，在主力中青年收获较高热度。

行业竞争力二：新零售渠道最具增长红利，助力品牌快速推广

新社交媒体正在迅速崛起。相比传统渠道，新社交媒体直播互动和视频图文的形式增强商家与消费者的直接交流，极大提升消费体验，因此受到消费者广泛的欢迎。以抖音为例，17 年 6 月~21 年 4 月，月活量从 1004 万人跃升到 6.86亿人，2020 年抖音实现 GMV 超 5000 亿元（其中自有电商平台抖音小店实现1000+亿元），比 2019 年增长 200%+，并预计 21 年 GMV 超过 1 万亿元。

太平鸟抖音运营成果较为显著，助力品牌推广和销售。20 年 7 月太平鸟进驻抖音，配置超过 100 人的专门团队。9 月起开始在抖音长期输出内容，每日在抖音上自播 20 小时以上。与此同时，后台的用户洞察部门负责专门研究抖音平台消费者兴趣偏好和最新趋势，识别目标消费者精确投放，收获良好效果。一方面，2021 年上半年公司抖音实现净零售额（退货后）3.0 亿元，占线上零售额 18%，21 年 7~11 月，太平鸟在抖音 GMV（退货前）共计 10.7 亿元，成为线上增长第二曲线。另一方面，今年 10 月太平鸟官宣白敬亭、王一博后，利用抖音广泛宣传，当月收获 3.65 亿元销售额，体现出抖音极优的聚集流量和推广效果。

行业竞争力三：强大的柔性供应链助力库存良性、爆款做深

快时尚行业存在时尚潮流更替和消费者口味变化迅速的特点，传统的期货预测型生产方式容易“猜错”消费者需求，从而造成滞销款过量和畅销款量不足的问题，因此快时尚龙头往往打造强大供应链能力，降低期货比例，以应对行业变化之快的痛点。以太平鸟为例，公司于 2016 年开始打造柔性供应链。

这个梗出自《隐秘的角落》，爬山穿瑜伽服不利于血液循环。一般来说，我们以前穿的宽松的裤子，稍微有点弹力都可以当作瑜伽裤，针织的、棉的、麻的都可以。裤子最好是有抽绳的，长度可以根据需要自由调节。瑜伽裤简介。

欧美瑜伽服尺寸表【提问】女士的： X-Small (4) Small (6-8) Medium (10-12) Large (14-16)其中6号是指胸围34-35英寸 ，袖长31英寸 ， 腰围26-27英寸 ，臀围36-37 英寸 （1英寸=2.54厘米）英标的6号。

太平鸟快反补单比例快速上升，助力爆款的打造和做深：2018~2020 年，公司快反补单比例从 18%迅速上升到 40%。当预留一定量的快单后，公司将更容易实现畅销款补单做深，从而打造爆款。例如，1）2020 年公司在太平鸟×飞跃的短款面包服 1.0 销售火热后立即补单并快速生产 2.0 系列延续生命周期，成功成为 2020 全年天猫服饰行业销售额前十的 IP 爆款；2）2020 双 11 期间，公司全品牌 TOP10“爆款”销量累计 24 万件，同比增长 38%，实现深度更深。

太平鸟补单周期迅速缩短，促进爆款交付：2019 年公司补单周期从之前 40 天周期缩短到 10~14 天，接近快时尚巨头 Shein/ZARA 的 7~15 天/7~12 天，行业平均是 1~2 个月。高效供应链实现快速的生产和交付，以旗下 Material Girl品牌的米奇联名款为例，2020 年 7 月的直播中 3 分钟内售出 10+万件，公司供应链在 5-14 天内便分批完成交付。

投资建议：把握短期基数效应背后优质龙头内生成长动力

2021 年是疫情后的第一年，百业复苏，基数影响下整体经济呈现前高后地的趋势。2022 年，随着疫情进入常态化，基数效应逐步消散，优质赛道与优质企业的内生成长动力将重回市场焦点。中国纺织服装行业的消费市场与供应链均具有全球领先的吸引力，竞争激烈但空间亦广阔。从板块来看，我们认为运动赛道长青，优质龙头具有长久生命力；同时在疫情后全球供应链重构，中国制造龙头迎来新机遇；最后在疫情与宏观环境仍存不确定的情况下，建议关注业绩成长性较好，估值较低的安全边际的优质企业：

1、运动板块：2019 年中国运动鞋服规模达 3199 亿元，CAGR4 16.1%，仍有较大提升潜力。行业龙头经过竞争与洗牌，已经显示出全方位的竞争实力，并且在新疆棉事件催化下，中国企业通过品牌升级、渠道提效、供应链快反，正在迅速崛起。2022 是国货运动品牌份额长期提升的验证第一年，我们持续看好品牌力、产品力、渠道力领先且持续升级的优质本土企业。

2、制造板块：中国纺织服装产业链具有遥遥领先的全球竞争地位，一方面，运动鞋服头部品牌背后的龙头代工企业壁垒深厚，深度绑定国际大牌，集中趋势明显，议价力凸显，产能持续释放，呈现出增长快、确定性强、ROE 高的特点。我们认为，在全球供应链不稳定的背景下，龙头代工企业具备持续获取份额的逻辑。另一方面，近期在高端材料领域或在智能制造方面取得技术突破，坚定不移打造差异化产品或服务的优质材料/辅料供应商有望借势扩张，实现国产替代。

3、安全边际板块：近期国内疫情零星爆发，消费行业景气度受影响。面对 2022年不确定性，我们建议关注所处赛道较景气，有望通过渗透率提升带来成长，且过去业绩表现较好。

精选报告来源：【未来智库】。